零元员工持股计划激增背后 ：慷谁之慨 ，谋谁之利？******

　　低价 、低考核的员工持股计划频现 ，上市公司为员工谋福利愈发“慷慨”。

　　证券时报记者统计 ，2022年共有264家A股公司推出员工持股计划 ，同比增长18% 。其中 ，35家公司的员工持股价格不超过1元/股，同比翻番 ，更有21家公司计划推出0元持股方案 。

　　与此同时 ，市场对于低价员工持股计划“白送”的质疑声也愈演愈烈 。2022年发布0元员工持股计划 的上市公司中，约半数收到了交易所关注函，要求公司对方案 的公平性、合理性以及是否存在利益输送做出说明 。

　　员工持股计划 是重要的中长期人才激励方式 。然而，近年来频频出现 的超低价员工持股计划，不少都缺乏对等的考核和约束机制 ，侵害股东利益 的同时，也未能实现员工普惠，成为了少数人攫取利益 的手段 。

　　员工持股再成香饽饽

　　员工持股计划是公司稳定人才队伍、优化治理结构 的重要工具。相比于股权激励，员工持股计划 的覆盖范围更广，所受监管更为宽松 ，在定价 、业绩考核 、锁定期限上更具灵活性 。

　　2014年6月，证监会首次发布规范员工持股计划的指导意见，点燃了上市公司实施员工持股计划的热情 。2015年全年，共有277家公司发布员工持股计划(以董事会预案日统计 ，下同) ，掀起A股第一波员工持股计划 的高潮 。

　　然而 ，第一波员工持股计划 的热浪未能延续。伴随着牛市行情的结束，发布预案 的上市公司数量逐年减少。2019年全年，仅有101家公司推出预案 ，较2015年下降了63% 。直到2020年，上市公司推行员工持股计划的热情才逐步恢复 ，2021年发布预案 的公司数量再度突破200家关口 ，2022年这一数字进一步提升至264家，逼近2015年 的峰值 。

　　从高调亮相到少人问津 ，到再成香饽饽，参与者持股收益率的涨跌 ，或许是员工持股计划受欢迎程度几经变化的重要原因。

　　很长一段时间内，“认购即被套” 、“专坑自己人”成了员工持股 的标签 。根据记者的统计，2019年之前实施 的员工持股计划中，实施一年后出现浮亏 的占比高达2/3，约15%的公司股价直接腰斩。部分以信托计划方式实施 的员工持股计划因存在一定杠杆，股价的下跌一度引发多家公司员工持股计划“爆仓” ，导致参与的员工血本无归。

　　2019年是员工持股计划整体盈利与否 的分水岭。记者统计发现 ，2019年实施的员工持股计划中 ，一年后浮亏的比例下降至31% ；而在2018年 ，这一比例高达68.8% ；2020年和2021年实施的员工持股计划 ，六成以上在一年后维持浮盈 ，员工持股计划不再是参与者 的负担(图1 ，见A1版) 。一定 的获利空间可以保障员工持股计划发挥激励和福利作用。

　　与员工持股计划数量稳定增长不同，2022年A股股权激励计划同比下降了8.41%。荣正咨询资深合伙人何志聪认为，员工持股计划 的增加也与经济环境的变化有关 ，“上市公司面临业绩增长压力和留人的困境 ，常规股权激励计划有刚性要求 ，包括定价和业绩考核等，在当前经济环境下 ，不一定能达到预期激励效果。”

　　“骨折方案”激增 渐成福利方案

　　除了受市场环境影响外，员工持股方案中股票认购价格 的变化，对收益率 的高低起到了关键作用 。

　　以员工持股计划草案中 的拟发行价与董事会预案日前收盘价 的比值计算折价，2015年至2018年推出的员工持股计划平均折价幅度均在10%以内 ，2020年后折价幅度均超过30%，2022年达到38% 。也就是说，2020年后推出的员工持股计划，参与员工平均可以六折至七折的价格买入(图2)。

　　2020年之前，员工持股计划的定价通常以定价基准日前20个交易日均价或回购股份均价为基准 ，给予少量折价。近三年员工持股定价方式更趋灵活，购买折价率越来越高的同时 ，“骨折价”的员工持股计划数量急剧增多 。

　　2022年，共有35家公司推出1元/股以内超低价员工持股计划 ，其中21个员工持股计划出现“0元购”(表1)。如果没有对等的考核和约束机制 ，这些员工持股计划就彻底失去激励效应，成为完完全全 的员工福利。

　　有上市公司表示 ，从员工激励有效性的角度出发 ，受市场价格波动影响 ，可能使得员工无法取得与其业绩贡献相对应的正向收益，同时额外 的出资成本也可能导致优秀员工放弃股份奖励而要求等额现金奖励，最终导致激励效果欠佳。出于参与主体激励作用最大化目 的 ，公司选择实施低价员工持股计划 。

　　白菜价方案 ，慷谁之慨？

　　根据规定 ，用于员工持股计划 的股票主要源自上市公司回购、二级市场购买 、认购非公开发行股票 、股东赠予四种方式。A股市场上，上市公司回购是当前最常见 的选择 。在2022年发布草案的员工持股计划中，股票全部或部分来源于上市公司回购 的占比73%。

　　从这一层面来说 ，回购型员工持股计划的成本由上市公司负担。然而 ，有些自身盈利情况堪忧 的上市公司仍斥“巨资”回购股份 ，再以低价或零对价实施员工持股计划 ，这将不可避免地影响到股东的利益 ，不符合员工持股计划所倡导 的公司、员工、股东风险共担 、利益共享的原则。

　　证券时报记者统计发现 ，在2022年受让价格折价幅度超过50%的员工持股计划中，16.2% 的公司2021年净利润亏损，有 的甚至已连亏多年。此时推出低价的回购型员工持股计划 ，无疑会进一步增加公司成本，使公司业绩雪上加霜。

　　2022年12月，首航高科 的0元员工持股计划 ，在股东大会上以超过90% 的反对票被否决。首航高科已连续两年亏损 ，2022年前三季度仍亏损1.22亿元，加上激励对象此前在二级市场减持 的行为，这一员工持股计划被投资者质疑有掏空公司之嫌。同月，另一家推行0元员工持股计划的金盾股份，虽然股东大会上表决通过，但中小股东投下反对票 的比例达67.89% 。

　　因推出“骨折价”员工持股计划遭受质疑的不乏白马股 。2022年9月，中炬高新 的半价员工持股计划，在股东大会上被以58.33%的反对票否决 ，中小股东更是投出了85.93%的反对票。该公司多名董事在董事会表决中也提出反对意见，理由包括该持股计划将为公司带来数亿元亏损、福利性质大于激励性质、控股股东控制权加强进而影响中小股东利益等 。

　　作为具有福利属性的激励形式，员工持股计划存在一定的折价 是合理现象 。但如果折扣过高 ，则难免引发市场对于计划实施初衷和公平性的质疑 。

　　利益倾斜之下 ，谁最受益？

　　与股权激励仅面向董事、高管、核心人员和少数骨干不同 ，员工持股计划 的可参与对象为所有公司员工，具有普惠性 。上市公司可自主选择持股计划的覆盖范围 ，并自行确定各类对象 的持股份额及比例 ，经董事会确认后 ，通过股东大会表决即可。

　　不过 ，记者梳理发现 ，部分低价员工持股计划 ，股份认购比例向董监高群体严重倾斜(表2)。在2020年以来发布 的200余个折价率超过50%的方案中 ，34个计划 的高管认购比例超过50% 。由于董监高人数较少，这类利益倾斜的员工持股计划容易成为个别人攫取利益的工具 。

　　例如，2022年11月发布员工持股计划预案 的ST中嘉 ，7位认购对象中4人为董监高 ，认购比例高达92%，仅副总裁朱林1人认购比例就高达72.54% ，但朱林2022年3月才上任公司副总裁。解锁股票仅设置了个人考核目标，未设置公司考核目标 。

　　再如恺英网络 ，公司在2020年至2022年共发布过三期员工持股计划，以预案日收盘价算，对应市值超过3亿元 。三期员工持股计划中，董监高认购 的总份额占比高达76% ，三期受让折价率均超过50%。2022年11月发布 的最新一期员工持股计划显示 ，仅董事长金锋一人 的股份认购比例就占到当期全部份额 的31.63% 。与其称为员工持股计划 ，不如叫作高管奖励计划 。

　　股权激励计划对股份转让价格 、业绩考核均有明确 的要求 ，而员工持股计划操作更为灵活，员工持股计划向董事和高管群体大幅倾斜，难免引发市场对于公司借员工持股计划刻意规避股权激励中更苛刻 的授权要求和更严格监管的猜想 。

　　业绩考核放水 ，激励变成白送 ？

　　不可否认，上市公司有权通过员工持股计划奖励优秀员工 ，但派发福利不应以牺牲股东利益为前提。尤其对于低价员工持股计划 ，更应该在业绩考核设置上把好关 ，设置相应 的约束机制。然而，当前 的低价员工持股计划中，相当一部分设置的业绩考核标准较低，指标五花八门 ，有 的公司甚至完全不设置任何解锁考核 。

　　在交易所发出的员工持股计划关注函中，业绩考核标准 的合理性 是重要关注点(表3)。2022年，通源石油 、福光股份、通达股份等多家1元/股以内员工持股计划草案未设置任何业绩考核标准 。

　　这些公司在员工持股计划推出前，业绩表现就多数不尽如人意 。如通源石油，公司用于员工持股计划所回购股份 的总费用约为928万元，而公司2021年净利润仅有1458.5万元。福光股份在2020年和2021年已连续两年净利润下滑 ，2022年前三季度净利润继续下降39% ，通达股份2021年净利润更下滑80% 。

　　除未设置公司业绩考核指标的情形外，还有一些员工持股计划因考核标准过于宽松受到质疑 ，其中包括设置 的业绩增速过低 、选择业绩大幅下滑 的年份作为基期、考核解锁标准选用了产能等非业绩指标等。

　　宽松的解锁标准下，顺利完成短期业绩考核目标成为大概率事件 。即便如此 ，有 的上市公司在发现未能完成业绩考核目标时 ，直接下调了考核标准 ，使本就宽松 的考核标准进一步丧失严肃性。记者粗略统计，2022年超过5家公司发布了业绩考核目标调整公告。

　　2022年5月，格力电器发布公告，下调2021年6月发布的第一期员工持股计划的业绩考核标准，调整后2022年需达到 的净利润标准比调整前减少约36亿元。此前 ，格力电器的员工持股计划因利益过于倾斜高管群体而备受争议，一度导致股价大跌 ，此次因没有达到要求而下修业绩考核门槛 的举措 ，更使本就饱受争议 的员工持股计划遭受更大质疑 ，企业公信力受损。

　　暗藏利益输送路径

　　上市公司实施员工持股计划，本意是建立和完善劳动者与所有者 的利益共享机制 ，改善公司治理水平 ，提高团队凝聚力和公司竞争力 。不过，员工持股计划方案的灵活和监管的相对宽松 ，在增加上市公司自由度的同时 ，也为利益输送留下了空间 。

　　基于前文提及的低价员工持股计划的主要争议点，不难勾勒出员工持股计划可能暗藏的利益输送路径：上市公司以真金白银回购 的股份实施超低价员工持股计划，并将认购比例向少数董监高倾斜，最后设置宽松 的股份解锁考核指标 ，公司和股东利益受到侵害 。

　　从锁定时长来看 ，2022年实施 的高折价员工持股方案中，约有21% 的方案全部股份 的锁定期为12个月，其余方案中，绝大多数为三年内分批解锁。整体来看短线特征明显，不利于员工持股计划实现长线激励的目标，也容易在股份解锁后使股价承压。

　　利益输送 是监管关注 的重要问题 ，然而面对监管关注函中的质询 ，不少上市公司给出的回复也模板化 、套路化严重 ，颇有“打太极” 的意味 ，并不能很好地为投资者解惑。

　　例如，某公司在回复交易所关于未设置短期业绩考核目标的原因时称 ，“公司未设置短期业绩考核解锁目标 ，更有利于核心骨干员工增加对公司 的认可 ，有利于引导员工持续关注公司长期战略目标 的实现 ，而非短期业绩及股价波动，有利于实现公司、股东和员工利益长期保持一致 的目标，加快公司战略目标 的实现，为公司及股东带来更高效、更持久的回报。”

　　另一公司在回复为何将受让价格定为0元时称 ，“公司以0元/股受让公司回购 的股份 ，体现了公司对未来长远发展 的信心” 。不少公司在回复公告中表明，实施0元员工持股计划是参考了其他已实施公司 的案例 。

　　这些回复显然缺乏事实支撑 ，不符合多数投资者 的认知，难以打消投资者对实施低价员工持股计划动因 的质疑，关注函回复仿佛只是走了个过场。

　　中国人民大学财政金融学院金融学教授郑志刚认为 ，零成本员工持股计划并非没有成本 ，也可能 是为公司未来稳定持续运营暗藏了成本，其中就包括少数内部人侵占外部分散股东利益合法途径的行为 。

　　针对目前在A股出现的0元员工持股计划 ，郑志刚提出两点建议：一 是还原员工持股计划 的原本设计激励初衷 ，使激励员工不仅付出持有成本 ，而且需要设置严格的解锁条件 ；二是通过在股东大会表决上设置更高 的通过门槛，赋予小股东阻止利益侵占和输送 的可能和途径 。

　　荣正咨询何志聪表示 ：“从上市公司持续发展看，人才激励应该更多包容 ，更多个性化特点 ，而不 是风险 。在制度设计和监管层面 ，主要防范利益输送的风险，比如实际控制人 是否能参加 ，高管 是否能大比例参加 ，如果 是奖金换股 ，对提取奖励的规则应进一步披露信息 。”

　　“零成本”员工持股计划应以公平性为前提

　　在互联网快速发展的这些年，腾讯、京东、小米等大厂常常斥资上亿元进行员工股权激励，甚至直接向员工派送股票，壕气十足 。员工心满意足，看客心生羡慕 ，这一股份奖励多被解读为关怀员工 ，实现利益绑定和共赢 的治理方式。

　　反观A股市场，自2019年三七互娱首次推出0元员工持股计划以来，关于员工持股0元购 的争议始终不断 ，优质的龙头公司也难以幸免 。同样 是上市公司推行员工福利 ，舆论为何两极分化 ？

　　对比之下不难看出，员工持股计划受到争议 的焦点不在于低价或 是0元本身 ，而是计划的公平性 。

　　首先，方案本身是否公平 。以腾讯为例 ，公司 的股权激励计划以重点激励和普惠奖励相结合，2020年至2022年共推出了10期员工股份奖励计划，授予人数最多 的有2.97万人 ，占全部员工人数比例超过20% ，授予人数最少 的也有2400人 ，且均为非关联人士，即不包括董事和主要股东 。

　　而A股上市公司近三年实施的1元/股以内员工持股计划 ，授予人数占员工总数的平均比例约为6%，董监高平均认购比例22.5%，倾斜性严重 ，普惠性较差 。这使得员工持股计划实施的动机受到质疑 。

　　其次 ，方案是否侵害了股东的利益。那些受到市场肯定的员工股份奖励计划，公司长期保持了稳定 的业绩增长 ，并多伴有大手笔分红 。股东长期从公司成长中获益 ，自然更加信任公司员工持股计划 的激励作用，也更信任公司 的治理方式 。

　　A股实施低价员工持股计划 的公司中，不少公司不仅业绩差、分红少，在业绩考核上也一味降低标准，同时降低了投资者对公司未来成长性的预期。

　　可见 ，大多数股东只要切实分享了企业成长的成果，从持股中稳定获益 ，就并不会真正在意企业以适当价格向员工发放股份奖励 。这样能实现公司、股东和员工的共赢。

　　在政策完善和监管层面 ，为充分发挥员工持股计划 的长效激励作用 ，避免其成为少数人谋利的工具，政策应以维护公平为前提，在保持员工持股计划灵活性 的同时应适当提高实施门槛。同时，鼓励和引导上市公司实施长期计划 ，以激励和约束对等为原则 ，完善低价员工持股计划 的约束机制，维护市场各方利益的公平 。

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